作者｜沉舟  编辑｜六耳

几乎所有投资人都曾希望未来十年再投出一个阿里巴巴、宁德时代、比亚迪……

不过，要实现这种期待开始变得越来越难。那个动辄几十亿、几百亿甚至上千亿元估值的魔法时代正在渐行渐远。

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“要逐渐学会正视这个事实” 

估值魔法消失，首先发生在新消费领域。

2021年7月，川渝风味餐饮新连锁品牌遇见小面宣布完成一笔近亿元的战略融资，融资后企业估值达30亿元。

然而，创头条（ID:ctoutiao）发现，在遇见小面完成该轮战略融资半年后，几乎再难看到消费领域有超过30亿元估值的项目出现。

这在前几年的消费领域，几乎是不太可能的事。

过去两年，新式茶饮、拉面生意曾在一夜之间成了资本宠儿，大有曾经滴滴、美团们融资后估值狂飙之势。

喜茶，这家新式茶饮赛道的头部玩家屡次被传赴港上市，目标估值曾一度达到1200亿元人民币。奈雪的茶即便在上市半年后，市值仍接近120亿港元。

这种估值回落的现象不仅发生在消费圈。即便是身处硬科技创业的白银时代，这波高科技企业的估值也依然没有被推得那么高。

估值魔法，消失不见了！

创头条曾在《我们用两个月的时间采访‘专精特新’，发现这些问题》一文中举例提出，即便完成了E轮、身处安防领域、即将走向IPO的企业，估值仍只有5个亿。

类似的企业并不算少。我们采访了十几家具有高科技属性的“专精特新”企业，发现它们的估值最高也不过10亿元。

这跟2015年前后那波被投的科技企业估值天壤之别。

创投圈这样的“怪现状”，已屡见不鲜。比如，前一天估值尚在5亿的科技项目，可能只因top级基金的关注瞬间达到15亿估值。

这种现象在投资圈是家常便饭，也衍生出所谓的“抱团取暖”，被业内戏称为club deal（俱乐部协议）。

即便是有大量资金正在涌入的半导体和智能制造领域，最终有机会达到百亿美元市值的公司也屈指可数。

IT桔子数据显示，在涵盖人工智能、云计算、SaaS等领域的大企业服务赛道中，目前仅有人工智能类企业估值能到40亿美元以上。除此之外，30余家独角兽公司估值均在10-30亿美元区间内。

“要逐渐学会正视这个事实。”一位头部机构投资者告诉创头条。

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梦想还没开始，就破碎了

早些年，谁能料到宁德时代会成长为今天的万亿市值企业？

在深圳一家5G产业基金投资人眼里，投中宁德时代根本就是一个赌局。

他告诉创头条（ID:ctoutiao）：“创投圈是否存在一个估值标准？这很难回答，可能所有的答案都是错的。”

2020年11月底，经纬中国张颖的一篇《如何“与估值做朋友”》文章刷爆全网。张颖阐述的主要观点是，多数中国互联网公司和科技创业公司存在估值泡沫，而机构要做到的就是在泡沫中清醒，在泡沫中赚到钱。

这是因为我们经常会对企业的估值存在偏差，以至于造成泡沫愈演愈烈。

一般而言，对企业的估值有两种方法：相对估值法和绝对估值法。

绝对估值法（现金流和红利折现方法）一般适用于成熟、走向战略性融资阶段的企业。广大创业型公司由于没有稳定的利润，一般采用相对估值法。

“相对估值中，我们通常会比照同赛道公司做对标，从而得出一个估值。”一位投资人告诉创头条。

在互联网时代，VC通常以流量逻辑作为给企业估值的底盘。 

在流量逻辑的支撑下，他们评估企业的投资潜力，通常看这几个指标：市场占有率、获客成本，日活和月活。

比如，以共享单车为例，投资人会按照自行车、电动自行车投放量来估值。再比如，以联合办公空间为例，投资人会依据工位或运营空间面积来进行估值。

“正如创业公司对速度和规模的崇拜，估值崇拜也是互联网时代流量至上逻辑的延伸。”一家媒体曾如此总结这种现象。

伴随互联网流量红利的枯竭，互联网企业获客成本越来越高。它们再也无法通过大举融资大把烧钱来圈住用户，“流量图腾”的时代也就不再。

纵观那些曾经的创业风口，从社区团购到智慧出行，从在线教育到新消费，一波波资本都在流量池里实现估值的最大化。

即便在二级市场，头部互联网企业的市值也在向下修正。

据中信证券近期发布的一份研究报告显示，中国互联网公司估值已进入近5年来的低位区间。截至2021年10月，头部互联网公司如阿里巴巴、腾讯控股、美团、京东、拼多多等自高点跌幅分别为40%、38%、41%、28%、58%。

时间走到2021年，梦想已经开始的，开始变得没那么美好；梦想还没开始的，就破碎了。

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玩高科技，一切还是靠“赌”？

一家上海私募基金成立在2008年，起初，他们就将目光锁定在新能源、新材料等高科技投资领域。

14年后，他们告诉创头条（ID:ctoutiao），自己依然没有找到一套相对科学的科技企业估值体系。

投资科技企业，充满更大的随机性和不确定性。

一家专注硬科技天使投资的VC告诉创头条，“科技赛道的早期风险投资比较特殊，本质就是一场赌局。”

尤其是在种子轮的企业，还没有建立起成熟的商业模式和盈利模式。机构们可能真的只是看人。

一些做行研的人表示，一个公司的价值在没有利润的前提下可以看公司的科研投入比例。

然而，有投资人却表示“这种企业拿科研来做估值标准也未必合理。”他向创头条（ID:ctoutiao）感慨：“很多这类公司可能稍微多拿出一点费用做研发就死掉了。”

还有一些企业为了快速实现下一轮融资，让后续有更多的机构和钱进来，通常在跟机构谈的时候会把估值压低。

有业内人士表示，即便那些公开披露的融资和估值信息，也只是企业和机构对外表露给市场的信息，无法代表企业真正的价格。

哪怕是顶级的投资机构也认为，在这个非标的行业内，一切靠实力，也要靠命数。

投资了饿了么、滴滴、理想汽车的经纬中国，最近几年开始积极出手航空航天和新药研发等硬科技领域。

不过，一向爱说大实话的经纬中国张颖表示，最终的结果只能“看老天爷”。

他表示，过去聚焦移动互联网而带来的成功，让经纬更加大胆、更加勇往直前地去投一些能振奋人心的硬科技项目。

做科技投资，张颖早已接受了这样一个事实——他把这些前沿投资的很大一部分失败当成是必然。

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估值调整终归将成为新常态

2015年前后众多企业估值繁荣的另一个背景是，当时的一级市场“非常有钱”。

彼时，市场上绝大多数以美元为主导的基金开始纷纷成立新一轮基金。这一波基金因为有了钱，所以埋下了相对激进的创投“种子”。VC们把钱投在最火热的互联网和移动互联网。

同时，美股市场向中国企业空前开放。在资本的推动下，我们见证的赴美上市的中国公司数量也是史无前例。

这让市场上的投资者们认为自己投出的项目能“开花结果”。即便明知企业估值虚高，他们依然愿意为市场埋单。

不过，时间走到2021年，一切逻辑正在发生改变。

2015年前后成立的那波基金到了退出期。2020年，市场又成立了一批基金，这些钱很多进入了新消费和硬科技的口袋。

埃米空间创始人章品书告诉创头条（ID:ctoutiao），以新材料为例，这种赛道的周期一般很长，而且不能确定最后能不能跑出来。就算跑出来了，也只有一个细分领域的市场，不可能做到百亿市场那么大。

这也成为硬科技项目估值普遍不高的最终原因。

这反向助推了企业的估值“降温”。

一位职业生涯长达15年的机构投资人向创头条（ID:ctoutiao）表示：“一个事实是，可能不管在哪个赛道，估值都没有标准。另一个事实是，估值调整在未来将成为新常态。”

然而，无论真正的事实如何，也无论还存在多少事实，可以肯定的是，即便是高科技领域，流量逻辑下的估值魔法时代正在渐行渐远。

图片来源｜《哈利波特》系列电影剧照